Por Tobias Adrian, Fabio Natalucci, Jason Wu

En nuestro blog A principios de este año, advertimos que los mercados emergentes estaban atravesando una alta volatilidad en las tasas de interés globales. También notamos que, si bien hasta ahora los mercados emergentes se han mantenido resilientes, la creciente incertidumbre podría generar tiempos difíciles en el futuro.

Un aterrizaje suave a nivel mundial sigue siendo el escenario base, como lo indican las Perspectivas económicas mundiales de julio actualizar El pronóstico de crecimiento económico en los mercados emergentes ha cambiado poco, con proyecciones que se elevan al 4,3 por ciento tanto para este año como para el próximo. Se prevé que la inflación en la mayoría de los principales mercados emergentes se modere aún más y alcance los rangos objetivo, lo que permitirá una flexibilización de la política monetaria en el futuro previsible.

Sin embargo, las monedas de los mercados emergentes han caído alrededor de un 4% en lo que va de año, en términos netos, frente al dólar estadounidense, incluso después de recuperarse parcialmente en las últimas semanas. Las monedas latinoamericanas han caído un 5%, mientras que las monedas de los mercados emergentes asiáticos han caído un 4%. Las monedas de Europa central y oriental y de África sufrieron depreciaciones más leves. Es importante evaluar si nuevas caídas podrían tener consecuencias adversas para la estabilidad financiera.

Un factor determinante clave de los tipos de cambio es la diferencia de los tipos de interés entre un país determinado y los Estados Unidos, la referencia en los mercados de capitales mundiales. A principios de este año, los inversores esperaban que la Reserva Federal recortara significativamente los tipos de interés, lo que ampliaría o al menos mantendría los diferenciales de tipos de interés con los mercados emergentes. Como la economía estadounidense demostró ser más fuerte de lo previsto y la inflación aún no alcanzó el objetivo de la Fed, las expectativas de recortes de los tipos de interés estadounidenses se disiparon en el transcurso del año y el dólar estadounidense se apreció. Como resultado, los diferenciales de tipos de interés de los principales mercados emergentes frente a los Estados Unidos se redujeron.

Los países con el estrechamiento más pronunciado, en particular varios países latinoamericanos que redujeron las tasas de política este año en respuesta a una inflación más lenta o aquellos que tienen las tasas más bajas niveles Los países con diferenciales de tasas de interés, incluidos algunos mercados emergentes asiáticos, experimentaron las mayores depreciaciones cambiarias frente al dólar. También podrían estar en juego otros factores específicos de cada país, como preocupaciones fiscales o acontecimientos políticos. Varios bancos centrales de países emergentes han desacelerado o suspendido los ciclos de alzas de tasas, o han realizado intervenciones cambiarias, para manejar la volatilidad de las monedas.

Los últimos seis meses han puesto de relieve la importancia del diferencial de tipos de interés como factor fundamental de los tipos de cambio. Las depreciaciones de las monedas pueden producirse incluso cuando las perspectivas económicas de un país son sólidas, porque lo que más importa es el nivel relativo de los tipos de interés.

Estos ajustes también demuestran que la mayoría de los bancos centrales de los mercados emergentes siguen comprometidos con marcos de política que apuntan a la inflación y las condiciones económicas internas, en lugar de los tipos de cambio per se. La adopción fiel de metas de inflación puede, de hecho, reducir la transmisión de las depreciaciones monetarias a las condiciones internas, como lo demuestra el trabajo reciente del FMI. Perspectivas económicas regionales Dicho esto, la volatilidad del tipo de cambio sigue siendo parte de las deliberaciones sobre políticas. Varios bancos centrales importantes de mercados emergentes han analizado recientemente la volatilidad del tipo de cambio y la incertidumbre global como parte de su toma de decisiones.

Monedas y estabilidad financiera

La depreciación ordenada de una moneda hacia niveles que se ajusten en líneas generales a los fundamentos económicos, incluidos los diferenciales de tasas de interés, puede ser constructiva para una economía. Más preocupantes son los casos en que se producen ventas repentinas, que pueden desencadenar inestabilidad financiera. Las salidas repentinas de capital extranjero pueden afectar gravemente los precios de los activos y abrir brechas de financiamiento. Las instituciones financieras podrían ver intensificarse los desajustes cambiarios y podrían verse incapaces de renovar la financiación en moneda extranjera (en particular, dólares estadounidenses) a costos razonables. La confianza de los inversores en los mercados financieros de las economías emergentes podría tambalearse rápidamente.

Afortunadamente, ese no ha sido el caso este año.

Sin embargo, en un contexto mundial incierto y con mercados cada vez más sensibles a la publicación de datos económicos, las comunicaciones de los bancos centrales y la incertidumbre política en algunas economías importantes, las presiones de salida de capitales podrían aumentar repentinamente, lo que podría dejar a las autoridades de los mercados emergentes ante la difícil disyuntiva de estabilizar las condiciones internas y defenderse de las presiones externas.

Respuestas políticas para mantener la estabilidad financiera

Si las presiones continúan aumentando, pueden resultar útiles herramientas de política adicionales, en consonancia con las recomendaciones del FMI. Marco de política integradaPor ejemplo, en los casos en que una depreciación brusca plantea riesgos importantes para la estabilidad financiera debido a desajustes en los balances o amenaza con desanclar las expectativas de inflación, la intervención cambiaria puede ser útil para mitigar los efectos adversos. Tales intervenciones pueden ser especialmente útiles cuando los mercados son poco profundos o las salidas de capitales hacen que la liquidez del mercado se paralice. Si la situación se deteriora hasta llegar a una crisis inminente, podrían necesitarse medidas de gestión de los flujos de capital como parte de un paquete de políticas más amplio para aliviar las presiones de salida de capitales.

Sin embargo, estas medidas no pueden sustituir a los ajustes macroeconómicos fundamentales y deberían ser sólo parte de planes más amplios para abordar los desequilibrios subyacentes. Por ejemplo, las autoridades de varios países han comunicado que las intervenciones recientes fueron la excepción, no la regla. Las políticas macroprudenciales, como las que apuntan a los precios de los activos y de las viviendas, así como las que reducen los desajustes cambiarios en los balances de los prestatarios, podrían ser complementos potentes. Y las pruebas de estrés destinadas a identificar problemas sistémicos en el sector financiero derivados de presiones externas podrían ayudar a mitigar los riesgos antes de que se materialicen.

Lo más importante es que la formulación de políticas prudentes no sólo debe centrarse en los puntos de referencia, sino también en la gestión de riesgos. La vigilancia y la planificación ante escenarios adversos deben ser el principio central de las políticas financieras.

• Las principales economías se están alineando más, pero las perspectivas mundiales a mediano plazo siguen siendo débiles

Por Pierre-Olivier Gourinchas

Nuestras proyecciones de crecimiento global se mantienen sin cambios en 3,2 por ciento este año y ligeramente más altas en 3,3 por ciento para el próximo año, pero ha habido desarrollos notables debajo de la superficie desde Perspectivas económicas mundiales de abril.

El crecimiento en las principales economías avanzadas se está alineando más a medida que se cierran las brechas de producción. Estados Unidos muestra cada vez más signos de enfriamiento, especialmente en el mercado laboral, después de un sólido 2023. La zona del euro, por su parte, está lista para recuperarse después de un desempeño casi plano el año pasado.

Las economías de mercado emergentes de Asia siguen siendo el principal motor de la economía mundial. El crecimiento en India y China se ha revisado al alza y representa casi la mitad del crecimiento mundial. Sin embargo, las perspectivas para los próximos cinco años siguen siendo débiles, en gran medida debido a la pérdida de impulso en Asia emergente. Para 2029, se proyecta que el crecimiento en China se moderará al 3,3%, muy por debajo de su ritmo actual.

Al igual que en abril, proyectamos que la inflación mundial se desacelerará al 5,9% este año, frente al 6,7% del año pasado, en vías de un aterrizaje suave. Pero en algunas economías avanzadas, especialmente Estados Unidos, el progreso en materia de desinflación se ha desacelerado y los riesgos apuntan al alza.

En nuestro Última actualización de WEOObservamos que los riesgos siguen estando ampliamente equilibrados, pero dos riesgos bajistas en el corto plazo se han vuelto más prominentes.

En primer lugar, nuevos desafíos a la desinflación en las economías avanzadas podrían obligar a los bancos centrales, incluida la Reserva Federal, a mantener los costos de endeudamiento más altos. inclusomás tiempo. Eso pondría en riesgo el crecimiento general, con una mayor presión alcista sobre el dólar y efectos indirectos nocivosa las economías emergentes y en desarrollo.

Cada vez hay más pruebas empíricas, entre ellas: Algunos de los nuestrosdestaca la importancia de los shocks inflacionarios globales “generales” –principalmente los precios de la energía y los alimentos– como impulsores del aumento de la inflación y su posterior caída en una amplia gama de países.

La buena noticia es que, a medida que se fueron aliviando los shocks generales, la inflación se redujo sin que se produjera una recesión. La mala noticia es que la inflación de los precios de la energía y los alimentos casi ha vuelto a los niveles previos a la pandemia en muchos países, mientras que la inflación general no ha vuelto.

Una razón, como yo enfatizado anteriormentees que los precios de los bienes siguen siendo altos en relación con los servicios, un legado de la pandemia que inicialmente impulsó la demanda de bienes mientras restringía su oferta. Esto hace que los servicios sean comparativamente más baratos, aumentando su demanda relativa y, por extensión, la de la mano de obra necesaria para producirlos. Esto está ejerciendo una presión al alza sobre los precios de los servicios y los salarios.

De hecho, los precios de los servicios y la inflación salarial son las dos principales áreas de preocupación en lo que respecta a la trayectoria de desinflación, y los salarios reales están ahora cerca de los niveles previos a la pandemia en muchos países. A menos que la inflación de los bienes disminuya aún más, el aumento de los precios de los servicios y de los salarios puede mantener la inflación general por encima de lo deseado. Incluso si no se producen más shocks, este es un riesgo significativo para el escenario de aterrizaje suave.

En segundo lugar, es necesario abordar los desafíos fiscales de manera más directa. El deterioro de las finanzas públicas ha dejado a muchos países más vulnerables de lo previsto antes de la pandemia. Reconstruir gradualmente y de manera creíble los mecanismos de protección, sin dejar de proteger a los más vulnerables, es una prioridad fundamental. De ese modo, se liberarán recursos para abordar necesidades de gasto emergentes, como la transición climática o la seguridad nacional y energética.

Más importante aún, unos amortiguadores más sólidos proporcionan los recursos fiscales necesarios para hacer frente a shocks inesperados. Sin embargo, se está haciendo muy poco, lo que aumenta la incertidumbre en materia de política económica. Las consolidaciones fiscales proyectadas son en gran medida insuficientes en demasiados países. Es preocupante que un país como Estados Unidos, en condiciones de pleno empleo, mantenga una postura fiscal que aumenta constantemente su relación deuda/PIB, con riesgos tanto para la economía interna como para la mundial. La creciente dependencia de Estados Unidos de la financiación a corto plazo también es preocupante.

Con una mayor deuda, un crecimiento más lento y mayores déficits, no haría falta mucho para que las trayectorias de la deuda se volvieran mucho menos cómodas en muchos lugares, especialmente si los mercados aumentan los diferenciales de los bonos gubernamentales. riesgos para la estabilidad financiera.

Lamentablemente, la incertidumbre en materia de política económica se extiende más allá de las consideraciones fiscales. El desmantelamiento gradual de nuestro sistema de comercio multilateral es otra preocupación clave. Ahora más países siguen su propio camino, imponiendo aranceles unilaterales o medidas de política industrialEl cumplimiento de las normas de la Organización Mundial del Comercio es, en el mejor de los casos, cuestionable. Nuestro imperfecto sistema comercial podría mejorarse, pero es poco probable que este aumento de medidas unilaterales genere una prosperidad global duradera y compartida. En todo caso, distorsionará el comercio y la asignación de recursos, estimulará las represalias, debilitará el crecimiento, disminuirá los niveles de vida y dificultará la coordinación de políticas que aborden los desafíos globales, como la transición climática.

En lugar de ello, deberíamos centrarnos en mejorar de forma sostenible las perspectivas de crecimiento a medio plazo mediante una asignación más eficiente de los recursos dentro de los países y entre ellos, mejores oportunidades educativas e igualdad de oportunidades, una innovación más rápida y más ecológica y marcos de políticas más sólidos.

Las fuerzas macroeconómicas (el ahorro nacional deseado y la inversión interna, junto con las tasas globales de retorno del capital) son los determinantes primarios de los equilibrios externos. Si estos desequilibrios fueran excesivos, las restricciones comerciales serían costosas e ineficaces para abordar las causas subyacentes. causas macroeconómicasLos instrumentos comerciales tienen su lugar en el arsenal de políticas, pero como el comercio internacional no es un juego de suma cero, siempre deben utilizarse con moderación, dentro de un marco multilateral y para corregir distorsiones bien identificadas. Lamentablemente, nos encontramos cada vez más alejados de estos principios básicos.

Como lo han demostrado las ocho décadas transcurridas desde Bretton Woods, la cooperación multilateral constructiva sigue siendo la única manera de garantizar una economía segura y próspera para todos.